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无名氏的博客

谋后而定,行且坚毅

 
 
 

日志

 
 

东方电气趋势向好价值低估(转)  

2009-07-08 22:34:06|  分类: 个股分析 |  标签: |举报 |字号 订阅

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平安证券研究所何本虎
  投资要点
  ●1-5月公司实现火电生产1100万千瓦,已经超过我们预期的全年2100万千瓦目标的50%,火电存量业务保持平稳。
  ●公司的风电业务已处行业第二的位置。由于采取较为谨慎结算策略,2009年利润结算将比实际盈利减少,但不应影响价值。
  ●核电业务将成为风电之后的另外一个增长点,短期盈利不明显,但长期趋势向好。
  ●预计2009、2010、2011年每股收益分别为1.99元、2.58元、3.11元。维持“强烈推荐”评级。
  火电:经营现状好于预期
  相关资料显示,1-5月份,东方电气(600875)实现火电生产1100万千瓦,已经超过我们原先预计的全年2100万千瓦的50%。依据公司数据推测,5月份新增数据也较为乐观。公司目前火电业务在手定单为720亿左右,与2008年中期的740亿基本相当。按照每年2000万千瓦的规模测算,可以保证3~4年的生产。我们认为,火电行业的调整保证了存量业务的平稳,对公司来说已经从周期事件逐步转化为有利事件,延长了平稳的周期。
  从火电设备的成本构成看,钢材占成本的比重为60%~70%。随着钢价处于低位,公司毛利率回升,不过由于存货管理的因素,成本下降周期将后移,预计下半年和2010 年上半年将逐步体现。
  风电:采取谨慎结算策略
  预计风电行业未来10年的年均增长为30%左右。从东方电气市场地位的运行轨迹看,基本上一年上一台阶。2007年市场占有率为6.7%,与金风和华锐有显着差距。2008年公司虽然仍然排第三位,但与华锐和金风的差距迅速缩小。从最近的2009年5月招标数据看,公司以28%的市场占有率超越了金风科技,排名第二,体现出综合技术水平的优势。
  公司目前的零部件除了轮毂、机舱罩外,大部分零部件都采用外购,其中,变频器、主轴轴承等则主要依靠进口。由于公司零部件的外部依存度较大,而且采取较为谨慎的结算策略,使得综合毛利率显着低于金风科技。在顺利完成成套设备战略布局后,公司目前正在加快零部件的配套步伐。天津基地目前可以向公司供应400套左右的叶片。另外,电机也在加快自主配套步伐。如果二者能实现完全配套,预计提升毛利率5个百分点以上。依托迅速提高的市场占有率,公司在手定单充足,大约为3000台左右。按照公司排产计划,预计2009年实现生产1600台。
  公司风电业务价值低估的原因,主要由于公司采取较为谨慎的结算策略。其中,收入确认和质量保证金都是重要原因。公司收入结算采取的是安装后240小时运行为基准,与一般企业的发货为收入确认有较大差异。2007~2009年的生产和销售数据看,确认比例不足50%。我们认为,这对业绩的影响有两个方面:一是短期收益体现不明显,形成业绩低估;二是业绩增长的持续周期更长。在质量保险方面,金风科技采取的购买商业保险方式也较为有效,公司2%的质量保证金的预提成本则显着高于金风科技。我们预期,由于东方电气采取较为谨慎结算策略,2009年利润结算会比实际盈利减少0.60元,幅度为55%,但谨慎结算策略不应该影响其价值判断。
  核电:将成为第二个风电
  按照国家最新规划,预计2020年核电装机容量将达到6000万千瓦,核电发展目标调整在即。与风电行业发展具有类似之处,地方的积极性将使实际进度远超国家规划。在常规岛方面,基本形成三大发电集团垄断的格局,其中东方电气最强,预计市场占有率达到40%。常规岛部分,技术基本成熟,定单的交付可以实现盈利,预计毛利率会超过火电,有望接近40%。由于项目建设步伐加快,2009年可能交货200万千瓦,将形成新的利润增长点。谨慎考虑,在业绩预测中暂不体现。核岛部分,由于技术来自于外资,目前仍处于消化阶段,两合资公司目前仍处于亏损,预计2009年可以实现盈亏平衡,2010年则形成盈利增长点。
  盈利预测与评级
  预计其2009、2010、2011年每股收益分别为1.99元、2.58元、3.11元。传统业务按照20元计算、风电按照32元计算、核电业务按照8元计算,综合测算的单位价值为60元,我们给予10%的风险折扣,目标价在55元附近,目前公司价值低估,维持“强烈推荐”评级。
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